El coronavirus genera nuevas e importantes incertidumbres sobre el sector inmobiliario: ¿supondrá un cambio de ciclo económico? ¿cambiará la forma de trabajar hacia el teletrabajo? ¿acelerará el crecimiento del comercio electrónico?. Además, la rentabilidad del bono español a 10A se ha incrementado, hasta por encima del 1% en las últimas semanas, reduciendo el atractivo del sector. El sector cae en bolsa un -38% en España y -26% en Europa en lo que va de año.
Los principales riesgos a los que se enfrenta el sector inmobiliario son: caídas de rentas y ocupaciones, rebajas en las valoraciones de activos y revisiones a la baja del rating de deuda del sector.
Extremamos la prudencia sobre las SOCIMIs y rebajamos sus valoraciones entre -30% y -50%.
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Recomendaciones para invertir en el sector inmobiliario
Mantenemos recomendación de Compra en Merlin Properties. Cotiza con un descuento del -53% sobre NAV y un 6,3% de rentabilidad por dividendo normalizado. Los activos con mayor riesgo de verse afectado por el coronavirus representan un 30% de la cartera (20% centros comerciales, 5% oficinas en periferia y 5% otros), mientras que el 70% restante presenta un perfil de riesgo bajo (45% oficinas prime, 15% porfolio sucursales BBVA y 10% logístico).
Rebajamos recomendación de Lar España a Neutral (desde Comprar). Seguimos considerando que hay valor oculto, pero su recuperación en bolsa podría demorarse. COVID-19 no hace más que empeorar el entorno de centros comerciales a nivel global, por lo que el flujo de noticias seguirá siendo negativo. Veremos más cierres de centros comerciales, ventas de activos con descuento sobre sus valoraciones, e incluso la quiebra de algunas compañías del sector, sobre todo en EE.UU. y Reino Unido. Aunque Lar España cotiza con un descuento del -68% sobre su valoración de activos (NAV), es similar al de las principales compañías del sector en Europa, como Unibail-Rodamco-Westfield (-75%) o Klepierre (-59%).
Recomendación Neutral en Colonial. Tiene un perfil de riesgo muy defensivo, con el 80% de sus edificios de oficinas en ubicaciones prime y un porcentaje similar de inquilinos con buena calidad crediticia (Investment Grade). Si bien, un potencial de revalorización limitado y moderada rentabilidad por dividendo hacen que el binomio rentabilidad-riesgo pierda atractivo en este entorno.
Evitar sector de promotoras inmobiliarias
Recomendamos evitar el sector de promotoras inmobiliarias (Aedas Homes, Metrovacesa y Neinor Homes). Las medidas de contención de COVID-19 producirán un frenazo en las transacciones de vivienda a corto plazo, podrían retrasar las decisiones de compra entre 6 y 12 meses, e incluso drenar parte de la demanda.
Las compañías del sector tendrán que revisar a la baja sus planes de negocio. No solo se verán afectados los resultados de 2020, sino también los de 2021, e incluso los de 2022. Habría que empezar a construir este año las entregas de 2022, y para ello es necesario tener un 30% de preventas y obtenerfinanciación. La parte positiva, es que el endeudamiento del sector es bajo, con LTVs (Loan to Value) de entre 0% de Metrovacesa y 16% de Neinor Homes, por lo que no prevemos excesivos problemas para superar la crisis.
Oportunidades a nivel geográfico para invertir en el sector inmobiliario
Evitaríamos el sector en Europa, dado que tiene mucho sesgo hacia centros comerciales (Unibail-Rodamco-Westfield, Klepierre e Intu), y residencial en alquiler en Alemania (Vonovia y Deutsche Wohnen), sobre el que existe una gran incertidumbre debido a la congelación de los alquileres en Berlín, que podría extenderse a otras ciudades del país.
Estados Unidos es el mercado inmobiliario que goza de mejores perspectivas (excepto centros comerciales), por menores tipos de interés y mejor previsión de recuperación económica tras el virus. La situación de partida era mejor y los mayores estímulos fiscales y monetarios, previsiblemente más efectivos.
Para tener exposición a dichas geografías, recomendamos 2 fondos de inversión, ambos incluidos en nuestro Top Selección de fondos. Uno global (HENDERSON GLOBAL PROPERTY EQUITY A2) y otro centrado en EE.UU. (MORGAN STANLEY US PROPERTY-A).
