Esta semana es la previa a la fecha clave del 30/6 para Grecia, que es el día de vencimiento de los 1.544M€ con el FMI. Y en julio le vencen 7.850M€ en varias modalidades (FMI, letras, etc). Hoy hay cumbre extraordinaria de jefes de gobierno de la UEM, de la que probablemente dependa la actitud que adopte el BCE con respecto al ELA que concede a Grecia… del que dependen sus bancos para atender a sus depositantes. El BCE autorizó unos 2bn€ más de ELA este fin de semana para hacer posible que los bancos abran hoy lunes y mañana martes.
Grecia se ha propuesto sobrevivir al día y lo ha conseguido. Busca un acuerdo político con criterios políticos porque sabe que un acuerdo basado en criterios económicos es imposible ya que, sencillamente, no puede pagar. Estimamos que el riesgo de la Eurozona con Grecia se aproxima a 400.000M€ (131.000M€ del EFSF, 53.000M€ de préstamos bilaterales, 25.000M€ en bonos, unos 85.000M€ de ELA y unos 99.000M€ de Target 2) a lo cual hay que añadir otros 105.000M€ de deuda con acreedores no europeos, lo que compara con un PIB de apenas 180.000M€. Aunque podría precipitarse una solución ahora, es más probable que los bancos griegos reciban algo más de ELA y que, si éste fuera insuficiente, se impongan controles de capitales para ganar tiempo y tratar de forzar una negociación en términos extremadamente duros durante el verano.
La solución definitiva pasaría por una reestructuración de la deuda (cero intereses y plazos de amortización muy largos, fijándose el primer vencimiento no antes de 10/15 años, por ej.) a cambio de unos objetivos aceptables de superávit primario. Es preciso eludir a toda costa una quita de la deuda griega para evitar que su forma de actuar resulte atractiva en otros países y se genere un “contagio por populismo” y de eso son absolutamente conscientes tanto la CE, como el BCE y el FMI. Preservar el nominal de la deuda sin pago de intereses y con vencimientos a largo plazo, aunque equivaldría a una quita implícita (el VAN de los bonos se reduciría muchísimo), no sería interpretado como una quita formal y permitiría a Grecia reconducir su economía con el paso del tiempo, siempre que se comprometiera a ser tutelada para cumplir con un cierto superávit primario.
El verano será complicado, pero terminará cerrándose un acuerdo. Curiosamente, nuestra impresión es que el mercado, después de sufrir tanto tiempo este asunto, ha empezado a descontarlo como una especie de gana-ganaen: el euro saldría reforzado tanto si Grecia abandonase la divisa única en el caso más extremo e improbable, como si se cierra un acuerdo más o menos estable. El hecho de que el euro se apreciara el viernes hasta 1,132 y hoy hasta 1,139 respalda esta interpretación. Grecia eclipsará esta semana el resto de asuntos (macro...). Insistimos en que esta situación es una oportunidad para comprar bolsa europea, como explicamos en nuestra Estrategia de Inversión 3T que publicaremos el martes, y retiramos Gamesa como idea de corto plazo tras subir +8% la semana pasada, pese a lo cual sigue siendo uno de nuestros valores favoritos.
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