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Análisis de Viscofan: Las ventas siguen acelerando y la eficiencia tecnológica mejora márgenes


18.11.2020

Escrito por: Luis Piñas, analista de Bankinter


Informe: Análisis de los resultados de Viscofan

Las ventas mantienen un crecimiento extraordinario, el margen EBITDA acelera y su bajo endeudamiento permite al Grupo el pago de un dividendo atractivo. Las ventas y márgenes se moderarán en 2021, pero su posición dominante y tecnología serán su principal eje de crecimiento.

1. Las ventas del Grupo en el 9M20 mantienen el buen ritmo del 2019 y consiguen acelerar hasta +7,2% a/a comparable (vs +5,8% en el 9M19), gracias tanto al crecimiento de volúmenes vendidos (+5% aprox.), como al incremento de precios (+2% aprox.), impulsado por una mayor demanda de productos básicos ya vista desde principios de año. Por geografía es importante destacar la evolución en (i) Latam (principalmente Brasil) porque sus ventas aceleran en +25,0% a/a comparable por su posición dominante respecto a la competencia; y (ii) Europa y Asia Pacífico porque, aunque sus ventas comparables son más moderadas (+4,2% a/a), es importante recordar que comparan con 2019, que fue un año extraordinariamente bueno (+12,9% a/a) porque muchos productores chinos sustituyeron las envolturas animales por las de colágeno de Viscofan, y buena parte de ellos se han mantenido como clientes en 2020. Sin embargo, estimamos que las ventas se moderarán durante 2021 (-2% a/a estimado, pero equivale a +6% comparado con 2019), a medida que el CV-19 esté controlado y disminuya el consumo de productos básicos.

2. El margen EBITDA mejora +3,6 p.p. comparable hasta 26,9% gracias a (i) el aumento de eficiencia por la inversión en tecnología realizada en su último plan estratégico (2016-2020); y (ii) el aumento de volúmenes producidos que reduce los costes fijos por unidad. Estimamos que el margen seguirá mejorando progresivamente a medida que las inversiones realizadas desde 2016 estén completamente implantadas (p. ej. mejora de márgenes en Nitta, filial americana adquirida a finales de 2019). Excepto en 2021 por el menor volumen producido vs 2020.

3. El Grupo sigue reduciendo su deuda bancaria hasta -65,3% (14,7M€ saldo actual) gracias a la generación de caja y menores necesidades de inversión (porque prácticamente han finalizado su plan de inversión estratégica). Estimamos que cerrarán 2020 con caja neta y consideramos que es muy positivo porque da mucha capacidad al Grupo para realizar nuevas inversiones/compras si fuese necesario y atractivo para Viscofan.

4. La inversión en Capex del Grupo está por debajo del objetivo en el 9M20 (27,2M€ vs 54M€ objetivo). Y estimamos que al cierre de 2020 tampoco lograrán alcanzarlo. Pero pensamos que no tiene especial impacto sobre su evolución futura porque (i) son inversiones "residuales" del último tramo del plan estratégico y (ii) se realizarán durante 2021 (adicionales a las propias del año que viene). Además, también estimamos que Viscofán anunciará en los resultados 2020 un nuevo plan estratégico 2021-2024 para mantener la mejora en márgenes y diversificación geográfica.

5. El dividendo sigue siendo un atractivo importante porque su rentabilidad actual es del 3%, el Grupo tiene capacidad de pago suficiente por su bajo endeudamiento y estimamos un aumento de +7% anual.

En definitiva, pensamos que Viscofan sigue teniendo potencial gracias a (i) su posición dominante en muchas de las zonas donde opera, (ii) inversión tecnológica realizada y (iii) capacidad de mayor crecimiento inorgánico por su bajo endeudamiento. Además paga un dividendo recurrente y atractivo, algo especialmente relevante en un entorno donde muchas compañías se ven obligadas a revisarlo o suspenderlo.

Recomendación sobre las acciones de Viscofan

Mantenemos nuestra recomendación de comprar pero revisamos nuestro precio objetivo hasta 67,6€ desde 70,0€ por la mejora de perspectivas sobre el CV-19 (que hasta ahora impulsaba sus resultados).

 


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24-11-2020 Descárgate el informe de Viscofán
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