Riesgos a la baja por debilidad en China. Múltiplos atractivos pero escasa visibilidad
Tras débiles resultados 2T 2022, Adidas rebaja sus guías por segunda vez en el año por la caída de las ventas en China y desaceleración en otros mercados. La ralentización del crecimiento presiona unos márgenes que acusan un encarecimiento “significativo” de los suministros y el esfuerzo en lanzamiento de nuevos productos, marketing e inversión en la red propia de tiendas, transformación digital e infraestructura logística.
La persistente debilidad en China (tráfico en las tiendas -21% en julio) responde no solo a factores coyunturales por el CV19 y atonía de la economía, sino también a la pérdida de cuota de mercado ante rivales locales. A pesar de que el valor acumula una caída de -32,5% en el año y los múltiplos no son exigentes (PER 23 18x y EV/EBITDA de 9,1x), la falta de visibilidad en la recuperación de ventas y márgenes pone en peligro la consecución de los objetivos de medio plazo (crecimiento de ventas anual de +8%/+10% y un Margen EBIT de 12%/14% en 2025 vs 7,0% actual).
Los riesgos se mantienen a la baja en un entorno de menor confianza y poder adquisitivo de los consumidores y la falta de visibilidad en China. Modificamos la recomendación a Neutral y revisamos el P. Objetivo hasta 186€ (desde 200€).
Análisis de los últimos resultados de Adidas
Principales cifras frente al consenso (Bloomberg):
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Ingresos 5.596 millones de euros (+10,2%) vs 5.577 millones de euros (+9,8%) esperado
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Margen Bruto 2.815 millones de euros (50,3% s/ ventas) vs 2.802 millones de euros (50,3%)
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EBIT 392 millones de euros vs 389 millones de euros (7,0%)
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BNA 360 millones de euros (-7,0%) vs 342 millones de euros.
Por geografías:
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Norteamérica: 1.706 millones de euros (+21,3% a tipo de cambio constante vs 1.580 millones de euros esperado
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Europa: 2.079 millones de euros (+6,8%) vs 2.130 millones de euros
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Asia: 550 millones de euros (+2,6%) vs 572 millones de euros
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China: 719 millones de euros (-35,1%) vs 741 millones de euros
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Latam: 514 millones de euros (+37%) vs 437 millones de euros.
Opinión según las acciones de Adidas
04/08/2022
Los resultados no aportan sorpresas pues la semana pasada el grupo ya anticipó la cifra de ventas (5.600 millones de euros) y de BNA (360 millones de euros) al tiempo que rebajaba por segunda vez en el año sus previsiones para 2022. Prevé ganar 1.300M€ vs 1.800/1.900M€ anteriormente por una caída de doble dígito de las ventas en China (22% del total) en la segunda mitad del año. La rebaja de precios para reducir los inventarios en este país también pesará sobre los márgenes en lo que resta de año. En otros mercados la compañía anticipa una desaceleración por el deterioro del entorno macroeconómico.
Las ventas en 2T 2022, +4% a tipo de cambio constante, acusan la persistencia de las disrupciones en la cadena de suministro en Vietnam, la suspensión de actividades en Rusia y Ucrania (1% de las ventas) y, sobre todo, los confinamientos y boicots en China. El Margen Bruto disminuye -150 pb hasta 50,3% por una elevación “significativa” de los costes de suministro.
El Margen EBIT se sitúa en 7,0% vs 10,7% en 2T 2021 presionado por mayores costes de marketing e inversiones en transformación digital y la red de tiendas. El aumento de +35% en los inventarios seguirá presionando los márgenes en 2S 2022. La Deuda Financiera Neta aumenta 2.155 millones de euros hasta 5.301 millones de euros.
Los riesgos que preveíamos se materializan y fuerzan al grupo a rebajar sus guías para el año: crecimiento de ventas de un dígito alto (vs doble dígito medio anterior), Margen Bruto de 49,0% (vs 50,7% anterior) y Margen EBIT de 7,0% (vs 9,4%). Con todo, tras una caída de -32,5% en el año, creemos que los múltiplos (PER 23 18x y EV/EBITDA de 9,1x) ya recogen las malas perspectivas para 2022. A medio plazo confiamos que el grupo alcanzará su objetivo de crecimiento de ventas anual de +8%/+10% y un Margen EBIT de 12%/14% en 2025. Elevamos la recomendación a Comprar (vs Vender anterior).
