El equipo de análisis de Bankinter ha actualizado en su informe trimestral su estrategia de inversión en bonos.
Visión de mercado
Identificamos 2 factores clave que juegan a favor de los bonos en 2023/2024:
1. El binomio rentabilidad/riesgo es atractivo, especialmente en el tramo corto y medio de la curva de tipos (hasta 2/3 años).
Tras una década con tipos cero/negativos, la rentabilidad/TIR actual de los bonos es interesante en términos absolutos (vs TIR histórica) y relativos (vs rentabilidad por dividendo de las bolsas).
Como referencia, la TIR del 10 A en EE. UU. alcanza 3,30% (vs 2,2% en marzo 2022), con el Bund alemán en 2,05% (vs 0,3% hace un año), el BTP italiano en 3,95% (vs 1,9%) y el 10 A español en 3,10% (vs 1,3%).
La volatilidad ronda niveles de pandemia y refleja la rápida subida de tipos de interés y la inestabilidad generada tras la intervención de Silicon Valley Bank/SVB & Signature Bank NY en EE.UU y el rescate/adquisición del Credit Suisse suizo, pero lo más importante es:
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Los bonos soberanos cumplen su función de activo refugio cuando hay incertidumbre macro/tipos y/o riesgo de inestabilidad financiera.
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La rentabilidad obtenida vía cupones/ingresos en bonos soberanos, mitiga el riesgo de pérdidas si estos se mantienen hasta el vencimiento.
2. Los riesgos que afectan a la valoración se mueven a la baja porque:
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El ciclo de subidas de tipos por parte de los bancos centrales se acerca a su fin. ¿5,00% / 5,25% para los Fed Funds en EE. UU. y 3,25% en el tipo de depósito del BCE en mayo 2023?
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La inflación continúa en niveles elevados, pero se atisba un cambio de tendencia a mejor. En EE.UU., el IPC se aleja de máximos (6,0% en febr. vs 9,1% en junio 2022), con la Tasa Subyacente en 5,5% (vs 5,6% ant.) y el indicador de precios favorito de la Fed (Deflactor del Consumo Privado/PCE Core) en 4,7% (vs 5,4% en marzo 2022).
La Inflación en la UEM va con cierto retraso porque el BCE empezó a subir tipos más tarde, pero apreciamos indicios de mejora. Los costes de producción se estabilizan, el petróleo Brent baja hasta niveles similares a dic.2021, el precio del gas retrocede -85,0% desde máximos y la reapertura de China resta presión a la cadena global de suministros/cuellos de botella. En este entorno el BCE revisa a la baja sus previsiones de Inflación hasta +5,3% en 2023 vs +6,3% ant., hasta +2,9% en 2024 vs +3,4% ant. y hasta +2,1% en 2025 vs +2,3% ant.
¿Dónde están las oportunidades?
Nuestra estrategia de inversión pivota en 2 ejes:
1. Bonos soberanos en el tramo corto/medio de la curva (hasta 2/3 años) porque:
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La sensibilidad a los tipos de interés es reducida (variación/volatilidad en el precio del bono).
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La TIR de los tramos largos no compensa el riesgo/duración porque las curvas de tipos están demasiado invertidas. El diferencial de tipos 2/10 años ronda -35 p.b. en EE.UU. y -25 p.b. en Alemania.
2. Bonos corporativos de alta calidad crediticia/IG (hasta 5 años). Los bonos corporativos/crédito, no son inmunes a la inflación y/o la política monetaria, pero:
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Los fundamentales son sólidos (solvencia & liquidez).
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Las valoraciones atractivas (vs bonos del Tesoro, vs Swaps vs MBS/titulizaciones hipotecarias). Como referencia, la TIR media de los bonos americanos AAA (máxima calidad crediticia) con vencimiento a 3 años ronda 3,9% y alcanza 5,6% en las entidades con rating BBB (Investment Grade).
En la UEM, las rentabilidades no son tan altas porque el diferencial de tipos con EE.UU. es elevado y las métricas de riesgo son mejores (diferenciales de crédito inferiores). Así, la TIR media a 3 Años de las compañías AAA alcanza 2,75% (3,65% con rating BBB).
Sectores favoritos del equipo de Análisis de Bankinter
1. Bancos europeos: La banca europea tiene un exceso de liquidez > 4,0 billones € - equivalente al ~34,0% del PIB de la Eurozona - las ratios de capital superan holgadamente las exigencias regulatorias y la rentabilidad/TIR atractiva.
2. Sectores defensivos con flujos de caja estables como Salud & Consumo Básico y/o negocios con contratos de gestión a largo plazo (Infraestructuras).
