Resumen del informe inmobiliario (Julio 2016)
El mercado inmobiliario español continúa su fase de recuperación y se confirma como un sector atractivo para la inversión. La demanda residencial crecerá durante los próximos 18 meses, hasta alcanzar un volumen superior a 470k viviendas en 2017. El ciclo expansivo de la economía, los bajos costes de financiación y la rentabilidad del alquiler en un entorno de tipos 0% impulsarán el mercado. Los precios aumentarán en un rango +3% / +5% anual, como consecuencia del aumento de la demanda y una oferta muy limitada de vivienda nueva en áreas consolidadas de las grandes ciudades. La reducción del stock hasta 500k viviendas y el fuerte crecimiento en los visados de obra nueva auguran una progresiva reactivación de la actividad promotora si no se ponen trabas a los nuevos desarrollos urbanísticos en grandes ciudades.
El segmento comercial recuperará momentum en el tramo final de 2016 y en 2017 tras un primer semestre con menores volúmenes de inversión por la escasa oferta y la incertidumbre política. La tendencia alcista de las rentas, tasas de ocupación y revalorización de los activos se mantendrá tanto en oficinas, como en centros comerciales y áreas logísticas. El diferencial de rentabilidad en los activos inmobiliarios con respecto a la renta fija soberana y corporativa de elevada calidad crediticia permitirá que los yields en oficinas y retail sigan reduciéndose a pesar de estar cerca de mínimos.
Las ideas de inversión más atractivas continúan focalizándose en 2 clases de activos:
(i) la compra de activos inmobiliarios en ubicaciones “prime” y áreas consolidadas, con un objetivo de rentabilidad neta levemente superior al 3% y un horizonte de inversión mínimo de 3 a 5 años.
(ii) La compra de acciones de Merlin Properties, nuestra principal apuesta en el sector por la calidad y diversificación de su cartera de activos, su mayor dimensión, visibilidad de ingresos y rentabilidad por dividendo.
Mercado residencial: el crecimiento se consolida.
Las perspectivas favorables que estimamos en nuestro informe de febrero se han confirmado durante el primer semestre del año: el sector inmobiliario residencial está consolidando la senda de recuperación iniciada en 2014. Las ventas de vivienda se han incrementado +16,8% en términos acumulados hasta mayo, según el Consejo General del Notariado. La demanda está liderada por las ventas de vivienda usada, que repuntan +20% y suponen más del 91% de las ventas de pisos. Por el contrario, las ventas de vivienda nueva continúan reduciéndose, aunque el ritmo de caída se ha reducido desde -14% a finales de 2015 hasta -11% en mayo. Los precios mantienen una tendencia alcista más moderada, tras haberse incrementado +2,4% en tasa interanual en 1T16. Por lo tanto, la primera mitad de año ha sido favorable para un sector residencial que debería ganar inercia durante los trimestres finales de 2016 y el año 2017.
“Eppur si muove”. La demanda crece animada por la recuperación económica y la rentabilidad del alquiler.
La demanda de vivienda permanece alejada de unos máximos históricos superiores a 900k unidades anuales que resultan inalcanzables en un contexto de elevado desempleo y nulo incremento de la población. Además, las ventas de vivienda nueva están en mínimos debido a la escasa actividad promotora y ausencia de nueva oferta. Sin embargo, la demanda se mueve: las ventas totales de vivienda crecerán durante los años 2016 y 2017, lo que implicará alcanzar cifras cercanas a 500k casas anuales y encadenar 4 años consecutivos de crecimiento. Los factores que permitirán consolidar el incremento de la demanda en los próximos trimestres son:
1) Ciclo expansivo y reducción del desempleo.
La economía española registrará tasas de crecimiento de +2,8% y +2,5% en 2016 y 2017 respectivamente. Esta expansión permitirá que se consolide la mejora del empleo, que ha generado un aumento de 483k afiliados a la Seguridad Social durante los últimos 12 meses. El incremento de los niveles de empleo será uno de los elementos más influyentes sobre la demanda de vivienda.
2) Mejora de las condiciones de financiación.
La política monetaria del BCE seguirá siendo un catalizador clave. La combinación de un Euribor 12m cercano a 0% y los estímulos a la concesión de crédito seguirán respaldando la demanda de vivienda. Los elevados niveles de competencia en un sector financiero más saneado y la reducción de la morosidad hipotecaria hasta niveles inferiores al 5% por primera vez desde 2013 anticipan un crecimiento de la concesión de hipotecas.
3) Mayor interés como bien de inversión.
El contexto de mercado actual sitúa la vivienda como una de las escasas alternativas de inversión que permiten obtener rentabilidades superiores a la inflación en el medio plazo. La rentabilidad bruta por alquiler ha aumentado hasta 4,58% anual según el Banco de España ) y supera el umbral del 10% si se tiene en cuenta la plusvalía media obtenida por la revalorización del inmueble. En nuestra opinión, este gap entre el retorno de la inversión inmobiliaria y la rentabilidad nula o incluso negativa en depósitos y renta fija a corto y medio plazo hará que la vivienda se mantenga como un objetivo destacado en el radar de los inversores.
4) Impacto limitado del Brexit.
El Brexit supondrá un freno a la demanda de vivienda vacacional en España por parte de los británicos. El mayor coste de adquisición por la depreciación de la libra y la incertidumbre acerca del acceso al sistema sanitario y las pensiones para los británicos suponen menores incentivos a la compra. Sin embargo, creemos que el Brexit no supondrá un obstáculo al crecimiento de la demanda total por las siguientes razones:
(i) Los compradores británicos generan el 21% de la demanda extranjera, pero no existen razones para pensar que el 79% de la demanda de otros países no vaya a seguir creciendo como ha sucedido desde 2010: las compraventas de extranjeros y no residentes aumentaron +13,4% en 2015 y +24% en 1T16.
(ii) La menor demanda de vivienda de lujo en Londres tras el Brexit puede desviar parte de esas compras por parte de ciudadanos no comunitarios a ciudades como Madrid o Barcelona.
En consecuencia, estimamos que la demanda total de vivienda aumentará +10% a lo largo de 2016 hasta superar las 440k unidades y crecerá a ritmos cercanos a +6% hasta 470k / 480k casas en 2017. Estas cifras suponen una ligera revisión al alza de nuestras estimaciones de febrero, en las que consideramos que la demanda se situaría 450k viviendas en 2017. El cambio más importante que se materializará en 2017 será el primer incremento en las ventas de vivienda nueva tras 9 años consecutivos de retrocesos, una vez que las casas que se terminen en los próximos trimestres se comercialicen y comiencen a paliar la escasez de oferta nueva actual.
Precios: tras el despegue de Madrid y Barcelona, la recuperación se extiende a otras ciudades.
Los precios de la vivienda continuarán subiendo de forma modesta en el conjunto de España. Aunque el incremento se ha ralentizado en los primeros meses de 2016, la tendencia moderadamente alcista de los precios que venimos estimando en nuestros informes desde diciembre de 2013 mantiene su vigencia. La escalada de los precios se verá limitada durante la segunda mitad de 2016 y el año 2017 por 2 frenos:
1) Los ratios de esfuerzo continúan siendo elevados.
El porcentaje de renta familiar destinada a la adquisición de vivienda se ha reducido desde el 48,5% máximo histórico en (Sep-08) hasta el 32,2% actual. Sin embargo, la compra de una casa exige dedicar 6,4 años de renta familiar, un nivel superior al de otros países que sólo se sostiene debido a la elevada propensión de la población española a la compra frente al alquiler (79% de viviendas en propiedad y uso).
2) Ventas de vivienda con descuento.
Los 105k activos inmobiliarios en cartera de SAREB al cierre de 2015 (de los cuales un 48% son viviendas) continuarán comercializándose en los próximos trimestres, lo que será un factor de presión a la baja para el precio medio de las transacciones. Sin embargo, identificamos 4 factores adicionales al incremento de la demanda que seguirán impulsando los precios:
i) Escasa oferta de vivienda nueva.- El número de viviendas terminadas en España durante los 2014 y 2015 fue inferior a 50k anuales, lo que impide cubrir una demanda normalizada cercana a 250k viviendas nuevas. Esta ausencia de nueva oferta se puede acentuar en áreas ya muy consolidadas y con elevada demanda como el norte de Madrid, donde la paralización de la Operación Chamartín seguirá restringiendo la construcción de vivienda y presionando al alza los precios.
ii) Incrementos en el precio del suelo. Los precios del suelo urbano en España repuntaron +5,2% en tasa interanual en el 1TT16 y han subido en 5 de los últimos 6 trimestres. Si esta tendencia se consolida, es cuestión de tiempo que comience a repercutirse en los precios finales de la vivienda
iii) Subidas consistentes en las grandes ciudades y áreas turísticas más demandadas.- El aumento de precios en Madrid y Barcelona se está acelerando, con incrementos interanuales de +5,1% y +8,2% respectivamente y subidas ininterrumpidas durante los últimos 6 trimestres. Con Madrid y Barcelona como punta de lanza del incremento de precios en el segmento residencial, la tendencia positiva se está extendiendo a otras ciudades representativas, que comienzan a registrar las primeras subidas interanuales en 1T16 como Valencia (+0,4%), Bilbao (+2,2%) o Málaga (+4,8%) y a zonas costeras con imagen premium y oferta más restringida.
Los precios de los alquileres ya suben. El índice de precios del alquiler de vivienda elaborado por el BdE se mantuvo estable en mayo tras 38 meses consecutivos de caída en tasa interanual y el índice Actualizador de Rentas de Contratos de Alquiler (ARCA) ha cambiado de tendencia, con subidas en 3 de los últimos 4 meses. Además, en la medida en que se incrementen las pernoctaciones en apartamentos y pisos turísticos a través de plataformas como Airbnb o similares, los precios en áreas con mayor interés aumentarán ante la rentabilidad adicional que proporcionan estos arrendamientos turísticos.
En definitiva, mantenemos nuestra perspectiva de incremento gradual de los precios en el rango +3% / +5% en 2016 y 2017. La principal diferencia con respecto a períodos anteriores es que el incremento de precios no se limitará a Madrid, Barcelona y áreas turísticas premium, sino que será más homogéneo y se extenderá a otras ciudades. Este escenario de incremento progresivo situará el precio medio de la vivienda en España en un rango 1.560 - 1.580 € / m2, lo que implica un retorno a niveles de 2004 y un incremento de +7% / +8% con respecto al mínimo post crisis registrado a principios de 2014.
