Análisis de Acerinox: 2T20 mejor de lo esperado, a pesar del entorno

Los resultados del 2T20 han mostrado la capacidad de generación de caja operativa de la compañía, a pesar de un entorno muy complejo, gracias a la contención de costes y la buena gestión del circulante. La posición de liquidez es elevada 1.734M€ (vs Deuda Bruta de 1.972M€). La compañía espera un 3T20 similar en EBITDA al 2T20, con signos de reactivación del mercado de acero inoxidable en Europa.

Informe: Análisis de los últimos resultados de Acerinox

Principales cifras comparadas con el consenso de Bloomberg para el 2T20:

• Ingresos 1.172M€ (-5,5% a/a) vs. 1.012M€ estimado
• EBITDA 80M€ (-17,5% a/a) vs. 59M€ estimado
• BNA -26M€ (vs 37M€ en 2T19) vs 4M€ estimado.

El resultado incorpora varios ajustes de valor -20M€ en Inventarios y -43M€ de ajuste de valoración de los activos de su filial en Asia Bahru. Además, la integración de VDM, cuyas cifras (de marzo a junio) se incorporan por primera vez este trimestre, supusieron costes extraordinarios de -14M€. El EBITDA ajustado por este coste extraordinario habría alcanzado 94M€, lo que hubiera supuesto un - 2% a/a y un margen del 8% vs 6,8% reportado.

El conjunto del Grupo generó un Flujo de caja operativo positivo (antes de inversiones) de +111M€ en el 2T20, gracias a: (1) la gestión de circulante (descenso de Inventarios, acreedores y deudores); y (2) la contención de costes. En términos homogéneos (ex-VDM) los costes operativos bajaron -24% vs 1T20 y los de personal -11%, lo que permitió que el descenso de Ventas en Acero Inoxidable -23% vs 1T20, se trasladase en un -16% en EBITDA (ajustado por los 14M€).

La Deuda Financiera Neta aumentó en +18M€ en el trimestre, a pesar de la generación de caja, debido a la incorporación de +85M€ de deuda de VDM. La DFN/EBITDA (-12M) se sitúa en 2,5x. La liquidez disponible actualmente de 1.734M€ (1.110M€ caja y el resto líneas de crédito) cubriría los vencimientos de deuda hasta 2029 (1.575M€).

Perspectivas Acerinox en 2020 

Aunque el entorno sigue siendo muy complejo, las expectativas de la compañía para el 3T20 apuntan a un nivel similar de actividad y EBITDA al 2T20, siempre que no se produzca un retroceso en la recuperación de la economía. Esperan más contribución de Acero Inoxidable vs VDM, ante los síntomas de reactivación del mercado de Acero Inoxidable en Europa y mejor comportamiento relativo de su principal mercado EE.UU. En Asia sigue el exceso de producción y presión en precios.

Recomendación sobre las acciones de Acerinox

Revisamos al alza nuestras estimaciones de Ventas, +7% para 2020E y cerca del 3% en los siguientes y el EBITDA hasta 317M€ (en +9,4%) en 2020E y cerca del 6% en los siguientes, situándose en 449M€ en 2021E. Nuestra valoración por descuento de Flujos de caja asciende a 9€/acc. (desde 7,70€/acc. ant.). Esta valoración supondría alcanzar un múltiplo de 14,5x PER 2021E y 7,8x EV/EBITDA 2021E.