Informe de Estrategia: Perspectivas económicas cuarto trimestre 2015


01.10.2015

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:: Las referencias clave son China, la Fed y el riesgo de deflación.

De repente, China lo ha cambiado todo… o casi todo. De momento, junto con otros factores como la incertidumbre sobre la subida o no de tipos por parte de la Fed, ha cambiado el sentido de las revisiones - de alcistas a bajistas - de las estimaciones sobre el crecimiento económico y los beneficios empresariales. Eso no puede ignorarse.

:: La Fed lo tiene difícil.

Inintencionadamente la Fed enfrenta un desenlace del tipo “pierde – pierde”: si termina subiendo tipos en 2015 una parte del mercado pensará que se equivoca porque el ciclo global se ha debilitado - incluso la economía americana individualmente también - y ese movimiento lo pondrá aun más en riesgo, mientras que si no sube tipos otra parte del mercado deduciría que renuncia a ello porque percibe que la pérdida de tracción del ciclo es más profunda de lo que se venía descontando, lo que igualmente afectaría de forma adversa a las bolsas. Cada vez es menos probable que la Fed suba en 2015, lo que encaja con nuestro mensaje de los últimos trimestres.

:: La nueva temática que centrará el debate macroeconómico será la deflación.

¿Es un riesgo real? Efectivamente, lo es. No sólo por el brusco abaratamiento de las materias primas, sino también por la presiones deflacionistas procedentes de China, que de ahora en adelante intentará apoyar más su crecimiento en el sector exterior (exportar cuanto sea posible, aunque sea necesario hacerlo a precios bajos) ante la imposibilidad de llevar adelante su estrategia de desplazamiento de su crecimiento hacia el Consumo en detrimento de la Inversión.

:: El ciclo global desacelerará rápidamente y hay que adaptarse enseguida.

En un repaso rápido al panorama global encontramos que China desacelera seriamente, arrastrando consigo a unas economías emergentes ya de por sí en serias dificultades, y que la economía americana empieza a perder impulso al tiempo que en Japón las “Abenomics” no dan el resultado esperado, mientras que en Europa el crecimiento empieza a ser menos cómodo. Eso se traduce en revisiones a la baja por nuestra parte en todas las principales economías, salvo la americana y la española con respecto las cuales aun éramos excesivamente conservadores. Sin embargo, queremos destacar que nuestras estimaciones 2016/17 para España resultan vulnerables en el sentido de que podríamos tener que revisarlas a la baja si la incertidumbre política no se redujera. Esta podría provocar una disminución del flujo inversor, tanto exterior como doméstico (algo que pensamos ya está teniendo lugar), una pérdida de impulso del PIB y una creación de empleo más lenta a partir del último trimestre de este año.

:: USD y GBP fuertes frente a €… ¿O debería ser al contrario?.

En un contexto deterioro del ciclo, materias primas baratas y mercados sometidos a una elevada volatilidad lo razonable es esperar un fortalecimiento del USD al actuar como refugio. Aunque la Fed no subiera tipos en el corto plazo esta perspectiva no debería cambiar, ya que la divisa americana debería salir beneficiada del repliegue de posiciones. Al aumentar la probabilidad de que el BCE y el BoJ introduzcan más estímulos (inyecciones de liquidez), tanto euro como yen deberían tender a depreciarse. Tendencialmente estimamos un USD hacia 1,10/1,00, un yen hacia 145/150, un CHF hacia 1,15 y una GBP hacia 0,70.

:: Nuestra perspectiva sobre el mercado ha cambiado.

El alcance de esta nueva situación global no debe ser infravalorado porque, sencillamente, cambia el contexto de fondo del mercado: si hasta junio estábamos inmersos en un proceso de revisiones al alza de crecimientos económicos y beneficios empresariales, desde julio el sentido de las revisiones ha comenzado a ser el opuesto. Esto es lo más importante porque el mercado se guía por tendencias antes que por cifras absolutas. Este cambio de perspectiva justifica que ya el 25 de agosto redujéramos por primera vez nuestros niveles recomendados de exposición a riesgo hasta un máximo del 70% y un mínimo del 10% vs 85%/15% anteriores. Hasta que las bolsas terminen de ajustarse, es necesario ser más conservadores.

:: Ahora conviene esperar y ver. Tras la estabilización surgirán oportunidades.

Por eso reforzamos nuestro ya conocido enfoque hacia fondos de retorno absoluto bien seleccionados y, en lo que se refiere a bolsas, creemos que éstas continuarán sufriendo durante un tiempo y especialmente el Ibex en términos relativos con respecto a la mayoría de bolsas europeas de referencia, por lo que sólo podemos recomendar buscar refugio en compañías de alta rentabilidad por dividendo, preferiblemente no bancarias. Los bonos saldrán beneficiados, pero siguen siendo recomendables sólo para inversores institucionales.

 

 

Ver informe de Estrategia: Perspectivas 4º trimestre 2015 completo (pdf)

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