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Conflicto en Ucrania: Consecuencias para la economía global


04.03.2022

Escrito por: Bankinter Gestión de Activos


Ha ocurrido lo que no se veía en Europa desde la II Guerra Mundial: la invasión de un país europeo. Los avisos dados por EE. UU. han mostrado ser ciertos y Rusia ha comenzado la invasión de Ucrania, en un hecho bélico sin precedentes desde mitad del siglo anterior.

Lo primero a reseñar es nuestro pesar ante el dolor de tantas personas en esta sin razón. Como inversores nos toca analizar las posibles repercusiones para tomar las decisiones más oportunas.

Sanciones sin precedentes, cuidadosamente diseñadas

La reacción de la Unión Europea, de EE. UU. y de Canadá ha sido imponer unas sanciones sin precedentes, que dañan el corazón de la economía rusa, pero tratando de afectar lo menos posible al coste de las materias primas y al crecimiento económico global.

Las medidas más relevantes han sido elaborar una lista con empresas y ciudadanos rusos que verán congelados sus activos en el extranjero y no podrán viajar ni financiarse, congelar los activos del banco central ruso, excluir a varios bancos rusos del sistema de pagos SWIFT, prohibir las exportaciones de ciertos productos tecnológicos, de transporte y aeronáutica, cerrar el espacio aéreo europeo y americano a Rusia…

Las consecuencias han sido inmediatas para Rusia: caída de su moneda y de sus bolsas de más de un -30%, el banco central ha subido los tipos del 9% al 20%…

Consecuencias para la economía global

La posición rusa en el contexto económico global es pequeña, ya que apenas representa un 1,75% del PIB Global. Ucrania apenas llega al 0,20%. La importancia de Rusia en la economía global se deriva de ser uno de los principales exportadores de materias primas (10/11% del petróleo global, 17% del gas, 25% del grano junto con Ucrania…)

Con lo que la principal consecuencia si Rusia recortara sus exportaciones sería el incremento de los precios de las materias primas, algo que ya ha empezado a descontar el mercado (Brent +30%, gas +55%…). Cuanto más se extienda el conflicto, más duraderos serán esos incrementos.

Esto es especialmente crítico en un momento en que la inflación se había disparado a niveles no vistos desde los años 80, por la fortaleza de la demanda tras la pandemia, las disrupciones en las cadenas de suministro y, sobre todo, por el aumento de los precios de la energía. Aprox. el 70% de la inflación en Europa en el último año se debe a energía y el 50% de la de EE. UU.

Fruto de esa elevada inflación y del mayor crecimiento económico, los principales bancos centrales habían anunciado el inicio de la retirada de sus estímulos monetarios (subidas de tipos de interés y finalización de las compras de activos), aunque confiaban en la temporalidad de la alta inflación.

La segunda consecuencia más importante del conflicto es su posible repercusión en el crecimiento global. La drástica subida de los precios energéticos y de determinados alimentos así como la incertidumbre respecto a la extensión del conflicto podrían cercenar el poder de compra de los consumidores y su confianza, lo que ralentizaría el crecimiento. Hay analistas que estiman que cada 10$ de subida adicional del petróleo podría disminuir un -0,3% el crecimiento.

Ante este nuevo panorama habrá que ver si los bancos centrales reducen el ritmo de la retirada de estímulos para favorecer el crecimiento, lo que podrían hacer siempre que la alta inflación no corriera el peligro de volverse persistente. Un entorno de elevada inflación y disminución del crecimiento (estanflación) sería muy negativo para el contexto global, especialmente por la dificultad que tendrían las autoridades económicas para revertirlo.

Cómo puede evolucionar el precio del petróleo y del gas

En los últimos años la oferta de petróleo se ha tensionado y hay menos capacidad ociosa. La razón es que se ha invertido menos ante las expectativas de caída de la demanda (mayor eficiencia energética, auge de las energías renovables,…). El fuerte aumento de demanda tras el COVID ha puesto de manifiesto que el mundo aún no puede prescindir del crudo.

El conflicto bélico ha tensionado más la oferta (Rusia produce un 11% del total). Para relajarla, la AIE ha anunciado que liberará 60 mill. de barriles de sus reservas estratégicas (la mitad de EE.UU.) Si a esto le sumásemos el millón de barriles/día que podría incrementar Irán si se cerrase el acuerdo nuclear, se estima que se podría suplir 2/3 de la producción de Rusia. Con esto podríamos tener a fin de 2022 el crudo en unos 100$.

La situación del gas es más delicada para Europa, ya que aproximadamente el 35% del gas lo importa de Rusia y no es fácil sustituirlo. Aunque se está desviando el gas licuado, no ruso, hacia Europa, compensarlo no es fácil ni rápido. En todo caso, el suave invierno que estamos teniendo ha permitido aumentar los inventarios de gas y relajar en parte este problema. Además, si Alemania (el 55% del gas que consume proviene de Rusia) aumentase la generación eléctrica con centrales nucleares y de carbón podría reducir en un 40% su dependencia de Rusia. En todo caso, parece que ya se están implementando algunos planes de urgencia en Europa para contener el gasto de gas y electricidad en algunas industrias pesadas.

En el futuro, Europa deberá seguir reduciendo la dependencia energética de países geopolíticamente conflictivos.

Qué se ha puesto en precio

Los mercados financieros suelen reaccionar con virulencia y tratan de anticipar los futuros escenarios. No se puede saber exactamente lo que ya está puesto en precio, pero podemos afirmar que la fuerte subida de las materias primas, el incremento de la volatilidad, las caídas de las bolsas y la disminución de las TIRs de los bonos refugio apuntan a que un escenario de duración del conflicto ya se ha puesto en precio.

Qué estamos haciendo en Bankinter Gestión de Activos

No sabemos cuánto va a durar el conflicto ni su dureza. Nos gustaría pensar que las sanciones y la presión internacional van a tener efecto y que la invasión tendrá un fin no muy lejano, de tal manera que se acaben relajando los precios de las materias primas, la repercusión en la inflación sea sobre todo en la primera mitad del año y afecte sólo ligeramente al crecimiento global. Así, los efectos negativos en los mercados se irían corrigiendo, como históricamente ha ocurrido ante los conflictos de esta índole.  

Mientras no tengamos más información, estamos reduciendo el riesgo de las carteras. Nuestra filosofía de inversión es ir ajustando las carteras paulatinamente al entorno, tratando de reducir riesgos y aprovechar las oportunidades que puedan surgir. Nos ha funcionado históricamente, nos funcionó durante la crisis del COVID y confiamos en que nos siga funcionando.

Renta Variable:

1. Exposición: la hemos disminuido hasta el 88% en los perfiles más agresivos (desde el 95% o el 91% según fuesen sicavs o perfilados).

2. Geográficamente: hemos reducido Europa (más afectada por la cercanía y la dependencia energética de Rusia) y aumentado EE.UU. (había caído más y es menos dependiente de Rusia) y Emergentes (mejor valoración).

3. Sectores: seguimos muy positivos en petroleras (beneficiadas del alza del crudo), hemos subido en sectores defensivos para estar más protegidos, como farma, consumo estable (en compañías más estables en las crisis y con más poder de fijación de precios) y utilities (beneficiadas del nuevo impulso a las renovables para disminuir la dependencia del petróleo y del gas).

Renta Fija: seguimos con posiciones en inflación, hemos aumentado la duración (reduciendo las posiciones vendidas en bonos norteamericanos que hacen de refugio y aumentando en bonos alemanes para protegernos) y disminuido bonos corporativos.

Dólar: hemos incrementado ya que suele actuar como refugio en los momentos de volatilidad.

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