Mejoramos el precio objetivo de Red Eléctrica desde 82,4 euros hasta 85,6 euros al incorporar las proyecciones del nuevo Plan Estratégico (crecimiento de BNA de +5,5% con mejoras de eficiencia e impulso al dividendo). Dicho precio supone un potencial de +17% desde los precios actuales por lo que mantenemos la recomendación de comprar.
Resultados 2014
- Ingresos: 1.846,7 millones de euros (+5%)
- Beneficio antes de intereses, impuestos, depreciaciones y amortizaciones (EBITDA): 1.385,4 millones de euros (+6,4%)
- Beneficio antes de impuestos (EBIT): 949,2 millones de euros (+5,6%)
- Beneficio Neto Atribuible (BNA): 717,8 millones de euros (+35,7%). Excluyendo extraordinarios (indemnización TDE, acuerdo con ADIF y un gasto impositivo inferior por la reducción de pasivos por impuesto diferido) el BNA quedaría en 557,9 millones de euros (+5,4% por encima del +5% objetivo).
Las inversiones suman 957,6 millones de euros, 493 millones de euros para el desarrollo de la red de transporte en España y 434 millones de euros para el acuerdo suscrito con ADIF (explotación de su red de fibra óptica). La DFN suma 5.408,5 millones de euros (+19% por el acuerdo de ADIF, el IVA de las operaciones y porque la DFN 2013 estaba distorsionada a la baja por un desfase de liquidaciones).
El dividendo del ejercicio 2014 se fija en 3 euros/acción (+18%) impulsado por la indemnización de TDE en Bolivia.
Plan Estratégico 2014-2019
Además de los resultados, la compañía presentó su nuevo Plan Estratégico cuyos principales aspectos son:
(i) La tasa de crecimiento del BNA, tomando como base el año 2013 (para sortear los one-offs de 2014), será del +5/+6% y el dividendo presentará una tasa media de incremento (TAMI'14-19e) de +7%.
(ii) El plan recoge inversiones por 3.100 millones de euros en la red de transporte más 475 millones de euros en la red de fibra óptica así como 1.000 millones de euros en nuevas actividades (almacenamiento en islas e inversión internacional). En conjunto, las inversiones anuales rondarían los 720 millones de euros según nuestras estimaciones, cifra superior a los 550/600 millones de euros contemplados en el anterior plan 2013-2017.
(iii) REE espera seguir mejorando su eficiencia de forma que el margen EBITDA subiría en el período 200p.b. hasta 76% (nuestras proyecciones sólo contemplan una mejora hasta 75%).
(iv) En cuanto a la deuda, el ratio DN/EBITDA medio del período será 3,5x desde 3,9x en 2014, para mantener el rating crediticio actual.
Opinión
Creemos que las directrices del Plan Estratégico son alcanzables, si bien no las hemos incorporado al 100% en nuestras proyecciones para adoptar un sesgo más conservador. Aún así, nuestra valoración arroja un potencial de revalorización de +17%.
La estabilidad regulatoria, las mejoras de eficiencia y el plan inversor serán un catalizador para la compañía. Asimismo, destacamos el refuerzo de la política de retribución al accionista en un contexto de bajos tipos de interés. En el pasado la retribución al accionista de REE era inferior a la de sus comparables pero con los nuevos objetivos se ha igualado.
Dichos objetivos de dividendo implican un incremento del payout desde el 65% de 2013 hasta el 78% en 2019, según nuestras estimaciones, por encima de lo previsto anteriormente. A los precios actuales, REE ofrece una rentabilidad por dividendo de 4,4% que llegaría al 5,7% en 2019 en base al dividendo estimado para dicho ejercicio. Creemos que este aspecto gana especial relevancia en el actual contexto de bajos tipos de interés.
Por último, es cierto que la compañía cotiza con prima en relación a sus comparables pero creemos que está justificado por el hecho de que presenta un crecimiento sensiblemente superior (+6% en 2015 vs +3% de media de sus competidores).
Ver informe de red Eléctrica completo (pdf)
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