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Renta Fija: En crédito, hay más recorrido que en bonos soberanos


15.09.2020

Escrito por: Rafael Alonso, analista de Bankinter


Situación actual de la Renta Fija

El primario se reactiva con fuerza tras el parón de agosto.

Italia obtiene 10.000 M€ en un sindicado a 20A con una demanda récord (~84.000 M€), Reino Unido emite 8.000 MGBP a 15A (demanda ~9,5 veces superior), entre las disputas con la UEM por el Brexit y el Tesoro americano aprovecha el aplanamiento de la curva para emitir ~108.000 M$ a 10, 20 y 30A con una demanda razonable (bid-to-cover ~2,3/2,5 x).

En crédito, EDF emite 2.100 M€ en deuda perpetua (demanda >5.000 M€), Unicredit 1.000 M€ a 8 A, Ryanair 850 M€ a 5 A (TIR~3,0%) y Commerzbank 500 M€ en bonos AT1 al 6,5% inicial (demanda~2.400 M€).

Perspectivas para 2 semanas para la Renta Fija

Mercado

El riesgo de ver caídas bruscas en bonos soberanos es bajo, pero carecen de atractivo a los precios actuales. La política de los bancos centrales, los brotes por CV19 y la política (elecciones en EEUU y Brexit) soportan las cotizaciones en un entorno marcado por la ausencia de Inflación y las dudas sobre la velocidad de la recuperación.

Los bonos core de referencia cotizan dentro de un rango lateral con el que los bancos centrales parecen cómodos, pero vemos poco recorrido en precios si prosigue la recuperación macro.

El balance de la Fed se mantiene estable en ~7,0Tr$ desde julio mientras que el BCE reduce las compras de bonos a ~78,6 B€ en agosto (-26,6% m/m vs 159,0 Bn€ en junio) y por ahora, no se plantea modificar la política de estímulos monetarios.

La estrategia de anclar las perspectivas de tipos a largo plazo (forward guidance) y la flexibilidad en las compras de bonos funciona:

(1) la demanda supera de manera holgada la oferta de nuevas emisiones a pesar del aumento en las necesidades de financiación (Déficit),
(2) la volatilidad se aleja de niveles de estrés y
(3) no hay cambios bruscos en las primas de riesgo.

La contrapartida es que los inversores deben lidiar con tipos negativos hasta 15 A en Alemania, Holanda o Finlandia y apenas hay recompensa por tomar riesgo de Duración (curva de tipos plana).

Los periféricos son la excepción, porque

1. la rentabilidad/TIR relativa es atractiva en el tramo intermedio y largo de la curva (>5A en Italia; >7A en España y Portugal) y
2. el BCE ha demostrado una firme determinación para evitar repuntes incontrolados en las primas de riesgo.

Estrategia en Renta Fija para las próximas dos semanas

La oportunidad está en el crédito:

1. el ciclo de rebajas de rating - fallen angels sobre todo - parece próximo a su fin porque el deterioro en los fundamentales no es tan severo como se esperaba (salvo en Petroleras, Aerolíneas, Turismo…),
2.  la estrategia de las empresas (liquidez & ajuste en costes) juega a favor de las métricas de riesgo y
3. la perspectiva de beneficios cambia a mejor en 2021.

 

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