Esta semana aplicamos las bajadas de exposición que decidimos y publicamos el jueves pasado en nuestra Nota Especial de Inversión (adjunta a este informe también hoy), de manera que el Perfil Agresivo reduce desde 95% hasta 75% y el Defensivo desde 25% hasta 10% (en la tabla de Exposición y Posicionamiento Recomendado incluida en este informe se ofrecen los detalles y escalas para el resto de perfiles).
Lo más grave es la pérdida de tracción de la Eurozona debido, por un lado, al agotamiento de la capacidad del BCE para actuar y, por otro, a la incapacidad de algunos estados - Francia e Italia, básicamente - para aplicar reformas que tomen el relevo de la política monetaria ultralaxa del BCE y consoliden la recuperación. Pero no sólo es Europa, sino también la desaceleración en China (mañana se publicará un PIB más cercano a +7,0% que a +7,5%), los graves problemas que empieza a tener Rusia para sostener el rublo (con el consumo de reservas que supone) debido a su aislamiento económico y, desde luego, la entrada en recesión técnica de Brasil (PIB -0,1% en 1T y -0,6% 2T), que parece muy difícil de reconducir a corto plazo sea quien sea el que gane la 2ª vuelta de las elecciones del próximo fin de semana.
por una parte la pérdida de tracción de la recuperación global, que terminará afectando a EE.UU., aunque tarde más en llegar, y, por otra, un mercado probablemente bloqueado por el impacto de lo sucedido, parado durante un tiempo, al menos hasta que se libere de las siguientes incertidumbres: los test de estrés a los bancos europeos (26/10), las elecciones en Brasil (26/10), las ventas de la campaña de Navidad americana (Acción de Gracias es el 20/11, fecha en la que los gestores americanos suelen dar por cerrado el año) y el resultado del T-LTRO 2 del 10/12 (entrega de liquidez condicionada por parte del BCE), que podría volver a decepcionar. El problema es que resulta muy difícil identificar posibles estímulos.
Los resultados empresariales americanos del 3T podrían rondar el +4%/+5% esperado (BPA), pero la probabilidad de que los europeos sean débiles este trimestre y el siguiente es elevada. Por otra parte, no deberíamos tener demasiadas esperanzas depositadas en que los bancos centrales salven la situación esta vez… salvo, tal vez, un reenfoque más “dovish” por parte de la Fed, retrasando la primera subida de tipos o incluso también el “tapering” (que estaba previsto se completase el 28/10), lo que daría algo de soporte al mercado. En ese sentido interpretamos las intervenciones de Bullard (Fed) y Haldane (BoE) el viernes, pero una cosa es que las caídas se suavicen o detengan y otra distinta que se transformen en rebotes. El mercado ha perdido tono y tardará tiempo en recuperarlo. Para ello necesita estímulos, que son difíciles de identificar ahora. No obstante, es importante aclarar queno hay un problema de valoraciones, sino de mercado. Las compañías valen mucho más que antes, pero no tanto debido a una generosa mejora de las expectativas de beneficios, sino más bien a unos niveles de tipos ultra-reducidos (a los que se descuentan los flujos estimados). Sin embargo, los bonos valen proporcionalmente aún más porque, además de verse favorecidos por unos tipos bajísimos, la inflación ha desaparecido… lo cual no favorece las valoraciones de las compañías porque limita el incremento de los ingresos.
Planteado en positivo, estas caídas generarán de nuevo estupendas oportunidades porque el ritmo de la recuperación económica se ha ralentizado, pero ésta no se ha frustrado. El escenario se ha deteriorado, pero no ha cambiado a contractivo y ese enfoque terminará imponiéndose. Además, la elevada liquidez existente terminará dirigiéndose a bolsas e inmobiliario… después de encarecer los bonos hasta niveles (aún más) sorprendentes. El problema es que, mientras el contexto mejora de nuevo, podemos dar por perdido 2014 porque, cuando las bolsas se estabilicen, permanecerán planas durante un tiempo debido a la falta de estímulos.
Volviendo la mirada al rabioso corto plazo, esta semana tendremos macro débil en China (mañana PIB 3T +7,2% esperado y el jueves PMI de HSBC 49,9, entrando en zona de contracción) y en la UEM (el jueves se publicarán unos PMIs al límite o por debajo de los 50 puntos, casi de vuelta a la contracción), aunque probablemente el tono será decente en EE.UU. (el jueves se publicará un Indicador Adelantado mejorando+0,7% vs +0,2% anterior). Pero el fin de semana sabremos el resultado de los test de estrés a los bancos europeos (se publican el domingo 26, pero se comunican a cada banco el viernes 24, de manera que la probabilidad de filtraciones es elevada) y de las elecciones en Brasil, lo que introducirá cierta tensión a lo largo de la semana.
No parece que en un contexto tan confuso las bolsas puedan rebotar con determinación, ni siquiera a corto plazo, por lo que conviviremos con una volatilidad elevada. Lo mejor que podemos esperar son saldos planos y cierta estabilización… salvo que los cazadores de gangas se arriesguen como hicieron el viernes, pero no es un respaldo en que se deba confiar. Tiene sentido reducir exposición a riesgo hasta que aparezcan ciertos estímulos, hoy inidentificables por otra parte.
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